王猛博士：
欢迎各位的参与。这几天，中国的投资者都在关注中行“原油宝”产品事件的进展。此轮国际油价的下跌，吸引了众多投资者入市抄底。但令投资者措手不及的是，银行的“纸原油”产品挂钩的境外期货合约结算价出现了负值，投资者产生巨大亏损。事件的来龙去脉已有诸多报道，不再赘述。今天我们研讨一下该事件解决过程中涉及的相关法律问题。主要探讨几个方面，一是中行“原油宝”规则设计是否存在瑕疵，二是投资者损失的责任承担，三是投资者维权的法律程序。
关于第一个问题，我认为中行“原油宝”的业务规则设计确有瑕疵，尤其是移仓过程中的风控问题。4月20日22时始，投资者的账户处于冻结状态无法交易，但外盘仍在交易过程中。此时投资者已丧失账户操作权，将尚未平仓的头寸暴露在巨大的风险之中。新京报的报道称，中行客服回应，中行原油宝若为合约最后交易日，则交易时间为8：00-22：00，“超过22：00银行则不会进行强平操作”。而当日晚22点后油价跌入史无前例的负值，保证金跌至20%以下。我认为中行在当日22点之后就不采取强平操作，这是风控制度的漏洞。更激进的观点认为，即便中行无法在外盘平仓，其也应遵守与客户之间的20%保证金的平仓线约定。因为中行提供给投资者的实质上是一种“仿真数据”，其接收了客户的指令之后无法做到每笔完全对应的下到外盘，客户交易有可能是中行系统中的虚拟交易。
范思博博士：
关于结算价，是按结算日未平仓冻结保证金之时的价格（22点），还是WTI当天结算价（第二天凌晨5点）？银行应提前明确向客户说明存在以上时间差和按照哪个时区交割，并说明是否提供24小时交易服务，以及在中行的非交易时间（具体时间段），由客户自行承担价格波动风险。中行未在产品合同中明确以上条款，22点终止客户交易，采用超过交易时段的价格作为结算价是不合适的。另外，中行的移仓时间设定也有问题，其他银行为规避最后一个交易日波动风险，将最后交易日提前7-10天，如工商银行、建设银行设置在4月14-17日移仓，而中行在最后一天，即使预见到风险，在做空的市场也难以移仓。
赵清博士：
如果是谈产品设计本身，我认为很难说有问题，至少在法律的层面上，要让法院认定产品设计本身存在缺陷是很困难的。比如说移仓时间完全是一个合同约定，当然这个时间点是设置在最后一个交易日还是最后交易日的前几日，对于客户来说需要考虑的交易风险是不同的，如果交易日比外盘提前，相当于要把内外盘交易时差内的价格变动考虑进去。但这并不构成一个绝对的缺陷。中行选择在最后交易日移仓，是******程度与国际市场对接，能够让投资者在决定何时移仓的问题上有充分的自主权，从这个角度上说应该是一个比较科学的选择。换个角度，期货交易是双向的交易，有人做多就有人做空，对于空头而言，这样的设计就是有利的。所以，要通过主张产品设计缺陷来追究银行的责任恐怕是很难的。
如果是谈中行的产品交易管理问题，像前面王猛提到的，这个产品只是一个与国际原油期货挂钩的产品，而不是原油期货本身，客户的交易对手也并不是外盘的空头，而是中行，那中行是不是应该先跟客户完成交易，再自行到外盘上解决自己手里的期货合约。这种说法有一定的道理，但具体还是要看合同的约定，因为银行方面也完全可以通过合同来排除自己中间商角色的义务，而仅仅把自己做成一个资金通道。如果只是资金通道，那中行的义务只是根据客户或者合同强平线的要求到外盘替客户挂单交易，至于交易能否成功则取决于市场的流动性。如果是这样，那中行只要有过尝试交易的行为，因为油价暴跌导致流动性丧失而无法实现强平的抗辩就是可以成立的。不过这个还要拿到官方合同才能确定，现在只有网传的协议版本。
范思博博士：
但是，在关于这些交易规则设计之下的交易风险，中行的风险提示也存在问题，包括交易前和交易中两方面。在期货交易市场，多头穿仓后，倒欠交易机构保证金属于正常现象，但在产品协议中，中行并未明确提示会有比损失全部本金更高的风险。另一方面，CME在4月8日开始修改应对负油价的软件编程，4月15日发布的测算公告已提示可能产生零价格或负价格，并更改清算和交易系统以确保交易正常进行，但中行并未对此向客户进行任何形式的风险提示，尤其是知道手中握有大量的净多单头寸的情况下。
赵清博士：
是的，这点我也这么认为。所谓风险提示，其实也就是银行作为金融服务提供商的适当性义务问题。最高院这次的“九民纪要”也把金融机构的适当性义务在相关纠纷责任认定中的作用提高到了一个很重要的位置。适当性义务要求金融机构做到“两个了解，一个匹配”，一是要了解产品，包括产品的内容、投资和收益方式、主要风险等等，二是要了解客户，包括客户的意愿和风险承受能力等；然后再把适合的产品匹配给适合的客户。而要做到这些了解和匹配，主要的方式就是充分的告知和说明。
那先来看对产品的定位，中行把原油宝定级为平衡型，也就是相当于理财产品里的中风险。但原油宝是挂钩国际原油期货价格的，用中行自己的话说是“类似期货交易的操作”，我理解这个“类似”是说，因为交易标的在外盘，政策原因国内投资人交易不了，只能通过中行来进行交易，所以严格来讲，不能直接说它是期货。但这个产品毕竟挂钩了国际原油价格，尤其是如果银行在其中没有任何主动性操作或者其他风险对冲交易，那这个产品实际上就等同于原油期货，甚至在增加了中间环节，额外交易规则等等限制的情况下可以说风险比直接在国际市场上交易原油期货的风险更大。而期货产品众所周知是一个拥有最高风险等级的投资产品。从这个角度上说，中行对原油宝产品的风险定位本身就出了问题，没有正确的产品风险定位就不可能做到正确的匹配，这是个比较根本性的问题。换句话说，中行在适当性义务履行的最初始环节就出了问题。在看对客户的定位，从中行此前的相关产品推介信息来看（见下图），中行是把这个产品作为“投资小白”也可以购买的产品来对待的。这其中的问题是显而易见的。当然充分的说明和告知更是不存在了，从现在大多数投资人的反应也可以看出来，很多原油宝客户根本不知道亏光本金还会倒贴钱，交易规则设置带来的风险更加是从来没考虑过。但事实上，比较了解期货交易的人都知道，这种现象并不能说非常罕见，所以在期货交易中才又一个专有名词叫“穿仓”。这些风险，尤其是极端情况下的风险银行都应该充分告知，至少在CME警示发出后应该立刻向投资人发告知函。
范思博博士：
同意。原油宝产品毕竟是银行的金融产品，不同于直接的期货交易，而且中行将合约拆分成100份，门槛足够低，风险等级要求只是理财产品级别，可见原油宝产品的客户定位并非是具有期货知识的专业人群，而是连移仓换月操作都不清楚的“投资小白”。
王猛博士：
风险揭示是投资者适当性制度的核心。在原油宝投资者开户交易时，中行没有提示投资者可能存在损失本金之外倒欠资金的风险，我猜测银行在那时也没有预料到结算价会出现负值。但是在CME修改交易系统并作出风险提示之后，中行没有尽到提示风险提示义务。关于中行是否有过失，我们已经讨论了很长篇幅，另外一个重要的问题是投资者损失的计算问题。以哪个价格为基准来计算扩大部分的损失，是按照22点停止交易时的交易价还是20%本金的平仓线价格？还是本金亏光为止？甚至是中行的观点，即交易者所有风险自负？
赵清博士：
有观点认为当日22点投资者账户被禁止操作之后的损失应由中行承担，但我认为20%平仓线的价格是投资者能够争取的比较理想的结果。毕竟平仓线设置的意义就是控制损失规模。所谓强制平仓，就是中行要负责在平仓线达到时实现平仓，而不是要求投资人自己在平仓线到达前平仓，所以我认为这跟中行设置给投资者的交易时间限制没有关系，不论平仓线是否在国内客户的交易时间后到来，中行都要负责平仓。
另外我看到有律师引用“九民纪要”第77条第2款关于金融消费纠纷中关于“损失赔偿数额”计算的规定来主张银行应该对消费者的损失应该全部赔偿。但我觉得这里需要注意的是，损失全赔和损失扩大部分全赔是两个概念，77条第2款的适用前提是卖方机构“存在欺诈行为”，但中行是否存在欺诈疑问是很大的，而且欺诈的证明标准本身也很高。我觉得要谨慎适用。
王猛博士：
我也同意你的观点。中行选择了完全追随外盘到期日的产品设计思路，实际是给了投资者更大的自主选择权。因此似乎投资者未提前移仓自己也有某种过错，导致自陷风险。但是其内心有一个预判，就是大不了跌到20%被银行强平。最严重的情况下无非是亏完本金。因为这是不带杠杆的100%保证金交易，且中行并未揭示会有倒欠的风险。当然，中行可能会认为，所有的损失应由投资者自己承担。这也就是纠纷产生的原因。
赵清博士：
我注意到，有律师就此事件发起了集体诉讼的召集，但在中行和投资者签订的《中行金融市场个人产品协议》的争议解决部分约定：协议项下的争议若协商不成，依法向甲方（投资者）具体开户的乙方分支机构所在地人民法院提起诉讼。该约定应该是合法有效的，对集体诉讼的提起造成了一定障碍。
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